恒安国际(1044)当前股价相当于17.5倍09年市盈率,较全球同业平均折让13.4%。鉴于公司在内地卫生品市场中的龙头地位、高增长率、高派息率、强劲的财务状况和可靠的经营纪录,我们认为其估值至少应该与全球同业相当。基于20.2 倍公允市盈率及09年预测每股收益,我们得出的目标价为28.26港币(昨收24.75元),相当于22.5倍12个月远期市盈率,处在历史区间的中部。我们给予恒安国际优于大市的首次评级。

内地个人卫生用品龙头企业

根据中国生活用纸信息网的数据,按销售收入计,恒安国际在内地面纸和卫生巾市场均排名第一,在纸尿布市场排名第二。得益于卫生意识的加强以及内地消费者生活水平的提高,恒安04-07年盈利复合年均增长率高达50.0%。展望未来,强劲的需求以及三种产品的扩产将使恒安再上一个档次。

与维达国际和CNCS 相比,恒安进入面纸市场相对较晚,但是其面纸业务03-07年实现了58.5%的高收入增长率。「心相印」品牌一直被誉为中国知名品牌。与业务更侧重于卫生纸的维达不同的是,恒安将自身定位在高档市场。新潮及时尚的包安装计吸引了广大内地的年轻人。我们认为高档面纸市场的渗透率不是很高,因此在此市场中恒安仍然具有很大的成长空间。

卫生巾业务的毛利率超过了55%,在公司三大业务中盈利能力最强。由于盈利能力较强,竞争也较为激烈。包括宝洁和尤妮佳在内的跨国公司都在不断努力发展其在中国的卫生巾业务。但是,客户对于卫生巾的品牌忠诚度要比其它个人卫生用品要高得多,恒安也因此得以保持了其在中高档产品的市场份额,中高档产品占公司总销量比重超过了80%。我们认为凭借其强劲的财务状况收购中小知名品牌将成为公司发展卫生巾业务长期发展的策略。

07年内地婴儿尿片的市场渗透率仅为17.3%,远低于全球44%和美国96%的平均水平。据中国生活用纸信息网的销量统计,预计2008-10 年的市场消费年均复合增长率将达到20%。十大生产商的市场收入占比达到了86.1%。与其它跨国企业相比,恒安强大的经销网络有助于公司渗透到三、四线城市。得益于市场高度集中和渗透率较低,我们预计纸尿裤业务未来几年内将实现较高的可持续增长。

尽管公司去年的净资本性支出达到了9亿港币,但是仍握有2.65亿港币的净现金。由于今年资本支出预算较小以及经营现金流强劲,公司在今年仍有可能维持净现金状态。考虑到强劲的财务状况,我们预计公司未来将维持65%的派息率,甚至会有所提高。此外,公司很可能把大量的手头现金用于未来收购。

来源:香港文汇报